2021年经济走势与2020年呈现镜像对称通用继电器

2021年经济走势与2020年呈现镜像对称

2021年经济走势与2020年呈现镜像对称2021-02-04 15:39:14 来源：秦朔朋友圈分享到：中航信托宏观策略总监吴照银 | 文

2020年中国经济增长2.3%，总量突破100万亿，成为全球主要经济体中唯一正增长的国家。

结构上看，三驾马车中，投资和净出口贡献很大，但是消费贡献较弱，具体测算数据如下，2020年固定资产投资对GDP贡献达94%，创下历年之最；净出口对GDP贡献达28%；消费对GDP贡献为-22%，创下了有史以来最低值。

从季度趋势上看，2020年经济走势前低后高，第一季度出现了40年来唯一的一次季度负增长，到第四季度逐渐恢复到正常甚至高于正常水平。

2020年物价则前高后低，CPI同比从年初的5%以上降到11月份的零附近。这种情况下，企业盈利增速也出现了前低后高走势。货币政策方面2020年一季度非常松，5月份以后则慢慢回收，全年仍然处于较松的状态。

与2020年经济运行各方面相比较，2021年运行趋势都与2020年大致相反，二者呈现镜像对称特征，即图形类似，但趋势相反。要分析具体经济走势，首先仍然要研究政策变化。

2021年货币政策由松到紧

2020年货币政策“先放后收”，但到年底仍然比正常年份松，从中央经济工作会议内容看，2021年年初政策仍然不会太紧。

2020年初，FDR007和FDR001基本在2.5%和2.0%上下，疫情暴发后央行采取宽松措施，FDR007和FDR001快速下行到1.5%和1.0%以下，下行约100BP。

从2020年6月开始经济快速复苏，央行又迅速退出疫情期间的暂时性宽松政策，FDR007和FDR001也随之上行至2%和1.5%以上。

年末中央经济工作会议明确表示宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性；继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策“不急转弯”，把握好政策时度效。

因此整体上看至少2021年一季度政策不会太紧，近期回购利率上升较快应该很快会回落，不会出现货币政策持续紧张的局面。

但是到了二季度以后，随着经济快速上行(一季度经济增速可能会达到四十年来最高的季度增速)，特别是商品价格上涨，以及部分城市的房价涨幅过大，都会要求货币政策适度回收。

二季度以后，全球经济也会有进一步的恢复，接种疫苗大范围铺开后，新冠疫情也会有明显抑制，全球货币政策也都会从过度宽松的状态逐步收紧。

因此，二季度以后中国的货币政策会逐渐回归到正常状态，如果通胀水平上升过快，不排除会适度从紧。

2021年经济前高后低，总量和季度特点都与2020年相反

受益于低基数和环比上升，2021年一季度经济增速大概在15%以上，达到多年未见的高点。低基数比较好理解，毕竟2020年一季度经济增长仅为-6.8%，环比增长可以从多个指标来观测。

采购经理人指数PMI是一个季调后的月度环比指标，50以上表明环比处于扩张状态。无论是制造业PMI还是非制造业PMI都一直在50以上，并且显著高于2019年水平，这种趋势大概率还会维持一段时间。

PMI显示经济处于环比扩张状态，数据来源：WIND；中航信托

但是到了2021年下半年，经济政策逐渐常态化，甚至还会略紧于正常水平，前期政策刺激的效果也会慢慢消退，经济环比增速也会慢慢下降。即使货币政策不收紧，政策的效率也在下降，货币的使用效率不断降低，单位货币带来的GDP增量趋于下降，相反，超发货币所带来的负面影响如债务快速上升、通胀不断走高、资产价格上升带来的贫富差距拉大等因素，都会掣肘经济增长，导致潜在经济增速趋于下行。

所以，综合政策、经济增长惯性等因素带来的环比变化以及基数影响，2021年经济增速同比增速逐季快速下降，大致估算为一季度超过15%(甚至可能超过16%，成为改革四十多年来的最快季度增长)，二季度9%左右，三季度7%，四季度5%。快速走低的走势正好与2020年季度走势相反，两年的趋势图表现为镜像对称。

2020年经济结构从偏离逐渐回归平衡

从投资、消费、净出口三驾马车看，投资和净出口下半年增速都已经超过了2019年水平，达到了过去三年的高位。只有消费增速仍然较弱，即使到了年度其月度增速仅为2019年水平的60%。

三大需求的这种落差导致了2020年经济结构出现了巨大的不平衡，经济增长过度依赖投资和净出口。

三大需求对GDP的贡献率变化。数据来源：WIND；中航信托

展望2021年，投资的贡献将会快速下降，整体年度对GDP的贡献会降到50%水平，下半年的贡献可能会降到40%以下，而消费的贡献率将会大幅上升，逐渐上升到50%以上。整体上，经济结构从历史上罕见的偏离状态逐渐回归到正常状态，其回归的趋势也与2020年偏离的趋势呈现镜像对称。

从产业结构上看，2021年产业结构也将更平衡，更符合中国经济转型方向。2020年为了保增长，经济过于依赖工业，以至于规模以上工业企业增速到年底已经达到了过去六年的高点(2020年12月工业增速达7.3%，达到2014年以来的同期最高)，今年这种趋势将会慢慢改变，工业增速将会下降，而服务业为主的第三产业会保持较快的增速，这从服务业PMI一直高于制造业PMI已经能看出一些端倪。

2021年通胀前低后高

与判断实体经济运行的逻辑差不多，通胀走势大体也是受基数或说翘尾因素影响以及环比变化。由于2020年CPI前高后低，2021年CPI翘尾因素逐渐抬升，并且抬升幅度较大。

另外，随着全球经济快速复苏，需求端对物价的拉动也逐渐显现；而海外受疫情的影响，农产品(5.340, -0.17, -3.09%)以及一些矿产品的供给端受到抑制，农矿产品的价格上涨动能较强，而这种趋势从2020年下半年开始一直到2021年下半年都会持续增强。

全球经济复苏步伐加快。数据来源：WIND；中航信托

从通货膨胀周期来看，在一轮货币宽松以后，物价自然要上升。2020年中国货币政策适度宽松，但是以美国为代表的全球主要经济体货币极其宽松，基准利率压到零甚至零以下，同时向市场无限量注入流动性。

截止到2020年2月底，美国M2绝对量为15.39万亿美元，到11月底美国M2绝对量为19.39万亿美元，正好增长了4万亿美元。

而美国2020年的贸易逆差约为9000亿美元，即美国超发的货币中有近四分之一以逆差的方式流到了美国以外，其中很大比例流动到了中国。

美国广义货币M2供给量。数据来源：WIND；中航信托

这些超发的货币有很大一部分肯定会表现在物价上，带动全球的物价上行，也带来中国物价上行。最终工业品出厂价格涨幅会超过消费品价格涨幅，即PPI涨幅比CPI更大。整体上看2021年物价前低后高，与2020年物价走势正好相反，两年物价走势放在一张图上也会呈现完美的镜面对称特征。而通胀上行会导致货币政策收得更紧，对实体经济和风险资产价格形成约束。

2021年物价上行，PPI涨幅会超过CPI。数据来源：WIND；中航信托

2021年企业盈利增速也将呈现前高后低特征

与经济走势一致，企业盈利在2020年呈现前低后高特征。以工业企业利润来衡量，2020年3月份增速为-34.8%，到了10月份就快速上升到28.2%(见下图)。可以预见，到2021年的一季度末，工业企业利润增速会更高，甚至会成倍增长。这会带动股市的市盈率大幅下降，现在很高的静态市盈率到了2021年一季度看上去就不高了，事实上也给股价带来了更高的上升空间。

但是2021年二季度之后，随着经济下行，企业盈利增速也会下降。但是由于2021年整体物价上行，这使得企业盈利增速由升转降的拐点要滞后于经济增速。按照历史经验数据，受价格影响的企业盈利增速拐点大致滞后实体经济拐点一到两个季度。

企业盈利见底后快速上升。数据来源：WIND；中航信托

受到财政货币政策的变化影响，以及扩张政策带来的提振作用越来越弱，中国经济环比增速可能会前高后低，而去年基数的波动又非常大，导致今年经济增长前高后低，落差非常大。

但是物价则由于需求的惯性拉动，以及货币政策的滞后影响，CPI、PPI都会前低后高，逐渐上升。而受到政策主动调节以及经济结构自身恢复的需要，三驾马车对经济的拉动会逐渐恢复到平衡，消费贡献快速上升，投资和净出口的拉动会迅速下降。

一句话概括，2021年主要经济指标与2020年呈现镜像对称。

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